作者：Zen，PANews

去年7月24日，韩国五大加密交易所（Upbit、Bithumb、Coinone、Korbit和Gopax）交易额达16.919万亿韩元，超过当日KOSPI（韩国综合指数）的15.007万亿韩元。而在之后，两个市场迎来了完全不同的发展态势。

随着KOSPI交易量从去年年末飙升，以及加密市场持续走低，它们之间的差距迅速扩大 。截至5月底，KOSPI的日交易量为118.267万亿韩元，而五大加密交易所当日的24小时交易量仅为2.713万亿韩元，后者的体量仅有韩国股市的2.03% 。在当下的AI热潮里，韩国散户投资者似乎已不再热衷炒币，三星和海力士才是版本答案。

然而，不同于散户资金正在从加密二级市场撤出，机构却并没有撤出加密行业，反而在交易所股权、合规牌照上下注。韩国大型金融集团、证券公司、科技企业以及海外加密机构开始密集收购加密交易所股权。

合规入口成稀缺资产，交易所股权进入争夺期

在监管严格的韩国，加密交易所的门槛并不低。从牌照、账户、合规系统和未来业务入口来看，加密交易所反而是韩国数字金融体系中最稀缺的基础设施之一。要真正形成规模，不仅需要虚拟资产服务商资质，还需要反洗钱系统、以及与银行实名账户体系相连接的韩元出入金能力。

如果韩国数字资产监管框架逐步落地，合规交易所的角色也可能从单纯的现货交易平台，延伸为稳定币流通、RWA交易、STO相关服务、托管合作和机构数字资产业务的重要入口。机构此时进入交易所股权层面，赌的并不只是当前交易手续费，而是这些合规入口在下一阶段数字金融市场中的潜在价值。

Coinone的股权收购就是最直接的例证。5月底，韩国投资证券与OKX共同签署协议，各收购韩国加密交易所Coinone 近20%股份，共同成为第三大股东。收购主要通过新股发行方式进行，现有大股东的经营权保持不变。

这笔交易的意义，并不在于Coinone当前交易体量，而在于传统券商+全球交易所的组合正在切入韩国本土入口。通过此次收购，韩投证券将推进代币证券发行和流通、法人客户招揽、大宗经纪等数字资产业务。 对Coinone而言，引入本土证券公司和全球加密机构，则可以改善资本结构、增强业务协同，也可能为未来机构客户、跨境流动性和新产品扩展提供基础。

比起Coinone，围绕韩国第一大加密交易所Upbit的运营商Dunamu的股权争夺更能说明头部入口的价值。近段时间，Hana Bank、韩华投资证券、三星证券、三星SDS等大型金融与科技机构相继入股或增持Dunamu。

其中，Hana Bank将斥资约1.0033万亿韩元收购Dunamu 6.55%股份，韩华投资证券也计划将持股比例从5.94%提高至9.84%；三星证券、三星SDS和三星卡则合计收购Dunamu 4%股份。密集交易背后，Upbit已经不只是韩国最大的加密交易平台，也成为传统金融机构进入数字资产市场的重要入口。

头部玩家之外，Flybit则说明小型交易所同样具有牌照和合规价值。釜山数字资产交易所Bdan最大股东的控股公司WeHub正在收购Flybit运营商的股份。交易完成后，WeHub将持有40%，WeHub大股东杨在锡持有25%，Flybit代表金锡镇持有15%。Flybit此前虽未取得韩元实名账户，但此次交易使Bdan能够从金、银等实物资产代币化交易扩展至稳定币和加密资产交易。

押注下一代数字金融

从上述三个股权收购案例中可以看出，机构抄底韩国加密交易所不应被理解为机构看多某个短期行情，而更应理解为对下一代数字金融基础设施的提前占位。具体来看，目前已有三条主线正在形成。

第一是韩元稳定币。韩国围绕稳定币的制度讨论正在持续推进，但关键分歧仍未完全解决。韩国《数字资产基本法》相关讨论在原本规划中被寄予厚望，但围绕韩元稳定币发行主体、准备金积累方式、赎回义务、交易所大股东持股限制等问题仍存在分歧，相关法案尚未进入实质审议。

稳定币一旦制度化，交易所的重要性会发生变化。过去，交易所主要承担散户买卖币的场所功能；未来，交易所可能成为稳定币发行、兑换、托管、流通和合规监测的重要节点。尤其在韩国这样银行账户体系与交易所深度绑定的市场，谁掌握韩元出入金入口，谁就更接近稳定币和链上支付的核心流动性。

第二是RWA和代币化证券。韩国近年来一直在讨论实物资产代币化、证券型代币和区块链金融基础设施。Bdan与Flybit的组合正是这个方向的缩影：一端是金、银等实物资产代币化交易，另一端是已有加密交易所牌照和系统。对传统金融机构而言，交易所股权也可能成为未来参与代币化证券发行、分销、清算和二级交易的前置筹码。

第三是企业和机构数字资产服务。韩国本土交易所过去主要服务个人投资者，但如果监管逐步放开法人账户、机构托管、合规交易和数字资产投资产品，交易所的客户结构就可能从散户主导走向机构参与。对交易所来说，这意味着收入结构可以从单一交易手续费扩展至托管、结算、做市、资产发行、投资产品和技术服务。对传统金融机构来说，提前持有交易所股权，等于提前占据未来合规数字资产市场的入口。

低迷加密市场里的长期赌注

不过，机构密集入场并不意味着韩国加密行业将立刻重新进入上行周期。韩国市场过去一年的资金偏好，俨然已从曾经由散户主导的加密交易热潮退潮，股票市场重新成为资金和情绪交易的主战场。

韩国交易所由于法人和机构参与限制、外资进入限制、实名账户体系和监管约束，仍更依赖本土个人投资者交易。其业务在灵活性上，不能与海外交易所通过机构业务、托管、稳定币、衍生品、支付和资产管理分散收入来源相提并论。

在收入结构上，韩国加密交易所高度依赖交易手续费，Dunamu一季度交易平台手续费收入为2287亿韩元，占总收入97.49%；Bithumb的手续费收入占比则接近99.99%。这使得在这场加密市场“寒冬”中，韩国交易所收入比起海外平台受到的冲击要更为严重。Dunamu今年一季度合并营收为2346亿韩元，较去年同期下降54.6%；Bithumb同期营收从1947亿韩元降至825亿韩元，下降57.6%。

除了业务经营的“脆弱性”，韩国监管层面也存在不确定性。目前数字资产基本法仍在持续拉扯，稳定币发行主体和准备金规则也尚未完全明确，而交易所大股东持股限制还有可能影响现有股权结构。韩国市场对加密资产的兴趣能否恢复，还取决于全球行情、监管落地、产品创新和本土资金风险偏好的变化。

但不论如何，散户离场让交易所短期业绩承压，一定程度上也让股权价格、股东结构和战略资源出现重新组合的窗口。所以，这一轮韩国机构“抄底”的不是简单的币价底部，而是交易所作为数字金融基础设施的周期底部。

当市场最冷清时，散户看到的是叙事转移和财富效应消失。而机构看到的则是下一轮稳定币、RWA、代币化证券和机构数字资产服务可能需要的入口。

韩国加密交易所的股权争夺战，正是在这种反差中开始的。